即將首次公開募股的中國農(nóng)業(yè)銀行（Agricultural Bank of China，以下簡稱農(nóng)行）為投資者開辟了一個從宏觀上審視中國銀行業(yè)的新機會。近日來媒體對農(nóng)行的報道主要聚焦于以下幾個方面：估值和潛在投資者的興趣，以及盡管作為中國實力最弱的國有銀行，農(nóng)行的首次公開募股依然可能成為史上最大的IPO這一事實。雖然農(nóng)行的上市愿景宏大，但它卻掩蓋了一個更大的趨勢：中國的各家商業(yè)銀行正同時大量融資，但融資的原因卻值得深究。

下月上市的農(nóng)行計劃募集資金230億美元。與此同時，6月份中國銀行（Bank of China）已經(jīng)發(fā)行了價值400億人民幣（約合59億美元）的可轉(zhuǎn)債，而交通銀行（Bank of Communications）則計劃發(fā)行總值約330億人民幣的配股。中國工商銀行（Industrial and Commercial Bank of China）也將發(fā)行價值250億人民幣的可轉(zhuǎn)債。中國民生銀行則于近日獲批出售價值58億人民幣的次級債券，而中信銀行則獲批發(fā)行最多價值250億人民幣的次級債或混合債券。

眼下這股趨勢和西方銀行在金融危機期間將受壓證券成功沖銷以后被迫籌集資金的情況類似。但中國的情況還是略有不同：中國的大型國有銀行在很大程度上依然受政府政策影響，而不是依據(jù)市場狀況來經(jīng)營。籌集資金的需求源于持續(xù)兩年的，由國家引導(dǎo)的大規(guī)模信貸投放。在一份致股東的公告中，中國工商銀行解釋了新一輪籌資的原因，“2009年，我行在認真貫徹國家宏觀調(diào)控政策，積極增加優(yōu)質(zhì)信貸投放，發(fā)揮大銀行支持經(jīng)濟發(fā)展作用的同時，隨著風險加權(quán)資產(chǎn)增加較快和資本監(jiān)管更趨嚴格，維持資本充足水平面臨一定壓力�！�

中國各家銀行的資本充足比率（指銀行持有的資本和未償債項的比率）在2008年12月至2009年12月間出現(xiàn)了回落：中國銀行從13.4下跌至11.1；交通銀行則從13.5下跌至12；而中國工商銀行則從13.1下跌至12.4。 跌幅看上去很小，但是考慮到這些銀行龐大的資產(chǎn)負債規(guī)模，這將意味著大量的融資需求。去年年底法國巴黎銀行（BNP Paribas）估計，如果中國的全部11家上市銀行將一級資本充足率（該指標在統(tǒng)計資本的時候，只計算流動性最強的資產(chǎn)。）提升至9％或10％，并將總體資本充足率提升至11％或12％，大約需要籌集3000億人民幣的資金。

這將對現(xiàn)有和潛在的股東造成許多影響。政府希望私營企業(yè)的少數(shù)股東和債權(quán)人共同承擔四萬億刺激政策的成本。作為發(fā)行配股的一部分，中央政府將認購部分股票，并可能認購一些債券。 但各家商業(yè)銀行的大量融資將擠出許多中小投資者，他們或?qū)⒃馐墁F(xiàn)金損失，或?qū)⒃馐芄蓹?quán)的大量稀釋。在此過程中，由于中央政府在各家銀行持有大量有表決權(quán)的股份，各家銀行的中小投資者并無多少發(fā)言權(quán)。 這和英國保誠集團（Prudential）的問題有幾分類似，但后者的處理結(jié)果卻完全不同：就公司擬發(fā)行配股以資助某項并購，股東表示了不滿，最終迫使管理層重新協(xié)商部分交易條款。

更寬泛地說，這種大規(guī)模融資是一個警告：中國的銀行業(yè)并不如投資者所希望看到的那樣進行了徹底的改革。十年前，中央政府以賬面價值從四大國有銀行剝離約1.4萬億不良貸款，將其轉(zhuǎn)移至新設(shè)立的，作為表外資產(chǎn)存在的“資產(chǎn)管理公司”，同時建立更好的風險管理和內(nèi)部控制機制。表面上看，這些銀行承諾按照商業(yè)原則經(jīng)營運作，這令它們在投資者眼中深具吸引力：置身于一個全球增長最快的經(jīng)濟體中，且具有良好的資產(chǎn)基礎(chǔ)和客戶資源，中國的商業(yè)銀行無疑成為了中國經(jīng)濟增長的最佳代言。

如今重大的政策風險再次顯現(xiàn)。農(nóng)行的首發(fā)定價就是一個最明顯的例子：據(jù)傳此次農(nóng)行首發(fā)的市帳率僅為1.6。美銀美林（Bank of America Merrill Lynch）最近的一份報告指出，其它三大國有銀行首發(fā)時的市帳率也只有約1.8倍，明顯低于幾年前的歷史高位水平。投資者預(yù)計，農(nóng)行將繼續(xù)保持其作為農(nóng)村信貸的政策性銀行的地位，但不可忽視的伴生風險是中央政府可能定期指示銀行管理層做出非市場化的決策。

某些人可能將此視為可以接受的風險，但對投資者而言，忽視中國國有銀行所扮演的政策性角色是愚蠢的。他們必須清醒地意識到，隨著經(jīng)濟周期的轉(zhuǎn)換，國有銀行的融資需求將大大擴張，這不僅是出于商業(yè)上的考慮，也受到了中央政府的政策目標的左右。對于中小投資者而言，這將是一個令人不安的前景。

行走江湖 身不由已