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首先看一下法興銀行對中國4月貿(mào)易數(shù)據(jù)的解讀： 　　中國4月出口同比增長再次加速至14.7%，比3月的同比10%更高，遠(yuǎn)高于市場預(yù)期的9.2%。進口表現(xiàn)則更為優(yōu)異，同比增長了16.8%，高于市場預(yù)期的13%。這兩個數(shù)據(jù)再次與韓國和臺灣令人失望的貿(mào)易數(shù)據(jù)沖突，也和中國自己同一個月的采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI）相沖突。 　　通過對兩邊貿(mào)易數(shù)據(jù)對比，可以發(fā)現(xiàn)之間存在巨大的差異。臺灣是已經(jīng)完整公布4月貿(mào)易數(shù)據(jù)的唯一一個經(jīng)濟體。與臺灣的數(shù)據(jù)相對比，基于中國大陸數(shù)據(jù)計算，大陸向臺灣出口增長要快51.9個百分點（49.2%對-2.7%），而大陸向臺灣進口增長要快58.6個百分點（55.7%對-2.9%）！與3月相比，這個差距只是小幅收窄了。在前幾個月中，最“不靠譜”的數(shù)據(jù)是對香港的進出口數(shù)據(jù)。 　　（下圖顯示了，中國大陸貿(mào)易數(shù)據(jù)和臺灣貿(mào)易數(shù)據(jù)的差異） 　　雖然香港仍沒有公布4月的貿(mào)易數(shù)據(jù)，但中國海關(guān)公布的4月對香港出口同比增長57.2%，這也好的讓人難以相信。 　　除了中國貿(mào)易數(shù)據(jù)存在水份，是否存在數(shù)據(jù)出現(xiàn)“偏差”的合理理由呢？法興寫道： 　　我們在中國大陸的旅途上所觀察到的，令我們相信是存在大規(guī)模投機性資本流入的。我們交談過的幾乎所有企業(yè)都承認(rèn)，它們正在進行一些方式的利率套利行為——預(yù)期人民幣會進一步升值。我們估計，這對貿(mào)易規(guī)模增長數(shù)據(jù)（包括進口和出口）形成的偏差約為3-8個百分點。 　　從另一個角度可以看到，中國是怎么利用香港作為資本流入的濾網(wǎng)。下面三個圖分別顯示了，中國大陸對香港的凈出口、中國大陸向除香港以外地區(qū)的出口，還有向香港出口占總出口的比例。可以看出，所有問題都在香港這里。 　　據(jù)路透報道，這是中國嘗試把熱錢裝扮成國際貿(mào)易收支的結(jié)果： 　　中國人民銀行在周三表示，其正準(zhǔn)備改變貨幣政策策略，以防止投機性資本的大量流入，因為北京當(dāng)局正在努力控制海外資金涌入中國的浪潮。 　　中國當(dāng)局作出行動，剛好是公布4月出口超于預(yù)期的時候，表面上看起來，4月的貿(mào)易數(shù)據(jù)顯示，中國經(jīng)濟和全球需求都在復(fù)蘇中。然而，經(jīng)濟學(xué)家很快就發(fā)現(xiàn)數(shù)據(jù)存在問題，他們懷疑這些貿(mào)易數(shù)據(jù)是投資者人為拉高的——投資者正在把投機人民幣升值的賭注裝扮成國際貿(mào)易收支。 　　如此大規(guī)模的熱錢流入可能導(dǎo)致人民幣出現(xiàn)過快升值的風(fēng)險，這將沖擊中國出口和整體經(jīng)濟表現(xiàn)，所以，人民銀行今年已經(jīng)開始大力干預(yù)國內(nèi)貨幣市場——買入美元出售人民幣。 　　剩下的問題是，怎么能避免人民銀行出售的人民幣扭曲國內(nèi)市場呢。 　　看起來，中國暫時還處于能人為對沖流入熱錢的階段。然而，很快這種對沖方法就不能勝任了： 　　人民銀行大量出售人民幣的行動意味著，人民銀行已經(jīng)準(zhǔn)備從貨幣供應(yīng)中系統(tǒng)性地長期抽離資金，以鈍化熱錢流入的影響——熱錢可能對利率、市場信心和經(jīng)濟增長造成沖擊。 　　幾天前，中國外管局剛好發(fā)布了新的監(jiān)管規(guī)則，希望打擊裝扮成國際貿(mào)易收支的熱錢流入。 　　上一次中國政府對資金管理辦法進行技術(shù)調(diào)整發(fā)生在今年2月，當(dāng)時中國股市出現(xiàn)大幅的下跌，因為投資者擔(dān)心新規(guī)預(yù)示著一個更大范圍的緊縮政策，進而限制了經(jīng)濟增長。 　　人民銀行必須平衡風(fēng)險——新規(guī)會對市場造成負(fù)面影響，另一方面熱錢流入造成的扭曲效應(yīng)也在影響更大范圍的經(jīng)濟，特別是出口，有跡象顯示，熱錢再次流入象房地產(chǎn)這樣的投機渠道，而不是實體經(jīng)濟。 　　那么，我們談?wù)摰摹盁徨X”問題，究竟有多大呢? 　　路透社基于官方數(shù)據(jù)對熱錢規(guī)模進行的估算顯示，一季度可能有高達(dá)1810億美元的投機性資金流入中國，這些熱錢部分受到了歐美寬松的貨幣政策驅(qū)動。這個估算很可能低估了真實的數(shù)據(jù)，因為該估值沒有計算裝扮成國際貿(mào)易收支的熱錢流入。 　　一個季度1810億美元，意味著每月600億美元——這幾乎等價于美聯(lián)儲一季度向銀行體系注入的全部流動性！而且，這還是日本大寬松以前的數(shù)據(jù)。 　　為什么熱錢和中國含有水份的貿(mào)易數(shù)據(jù)有關(guān)呢？很簡單： 　　中國的資本賬戶是受嚴(yán)格限制的，但這并不是完全密封的，一些投機性資本仍可以通過合法渠道流入。 　　然而，有兩點值得關(guān)注的。第一，中國國內(nèi)的貿(mào)易公司正在大規(guī)模做多人民幣匯率，這些公司為了進一步增加人民幣的頭寸，可能正在借入比外貿(mào)所需更多的美元。很多經(jīng)濟學(xué)家認(rèn)為這是不可持續(xù)的。 　　第二，企業(yè)通過制造虛假的貿(mào)易交易，增加手中持有的人民幣，這使得宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)充滿水份，而且導(dǎo)致監(jiān)管部門處于尷尬的境地。 　　然而，有分析師認(rèn)為，以上的現(xiàn)象可能并不是全是壞事： 　　中國招商銀行分析師劉俊郁認(rèn)為，市場并沒有把人民銀行的行動解讀為，是加息或提高存款準(zhǔn)備金率之類的更嚴(yán)厲緊縮措施的預(yù)兆，加息和加存準(zhǔn)都會對基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)產(chǎn)生更長遠(yuǎn)和持久的影響，可能會打擊中國經(jīng)濟復(fù)蘇。 　　他還表示：“鑒于最近中國經(jīng)濟數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳，而且貿(mào)易數(shù)據(jù)存疑，人民銀行可能將保持貨幣政策不變，即保持中性�！� 　　然而，未來中國所面對的熱錢威脅可能更為嚴(yán)峻，因為日本在4月才實施貨幣大寬松，而本周澳大利亞和新西蘭看似也加入了匯率大戰(zhàn)，澳大利亞央行甚至超于預(yù)期地降息。未來英國、歐洲都可能加入這場“戰(zhàn)爭”。 　　未來，中國人民銀行的處境可能越來越被動，如果因為人民幣資產(chǎn)的高收益使人民幣成為利差交易的套利工具，那么人民銀行可能將不得不坐視通脹問題不管了。