中國股市目前正上演著一出"利矛攻堅盾"的好戲.一方面是15年不見的資金狂潮勢不可擋,讓資產(chǎn)價格再度水漲船高;一方面是規(guī)模前所未有的多馀產(chǎn)能猶如頑石盤踞,而從碼頭上堆積如山的鐵礦石可以看出,這塊石頭體積還在膨脹.

短期來看,資金占得上風(fēng),市場一片樂觀氣氛.但多馀產(chǎn)能仍是一大威脅,如果不加以控制,總有一天會再度把市場拉下水.未來究竟誰能勝出,還要看未來政府是出臺實質(zhì)性的抑制信貸增長的政策,和禁止企業(yè)盲目擴張的措施的成效.在資金推動的市場內(nèi),只能做隨時開溜的投機者,而非咬定青山不放松的長期投資者.

滴水尚可穿石,更不要說洶涌而來的浪潮.盡管不少機構(gòu)投資者看淡經(jīng)濟,認(rèn)為經(jīng)濟結(jié)構(gòu)性問題難以在未來半年內(nèi)獲得解決,但今年以來中國股市近50%的漲幅, 和恒生國企指數(shù)近30%的增幅都起到了"軋空頭"的作用,讓持幣觀望的機會成本變高.隨著普通投資者資金再次涌入各類基金,後者不得不增加股票的籌碼,把股價進一步推高,海外中國股的市盈率已經(jīng)達到歷史平均的14-15倍,不少股票甚至回到了2007年水平.

由于投資者普遍懷疑中國經(jīng)濟反彈路上還有坎坷,市場"賺快錢"的投機心理很強.比如美國銀行(BAC.N: 行情)把建設(shè)銀行(0939.HK: 行情)601939.HK賣給一群中國機構(gòu)投資者後,上周三建行股票成交量暴增到平時水平的10-12倍,顯示有機構(gòu)投資者持股一日獲得15%左右的回報後,快速獲利了結(jié).

在美國,大量缺乏資金的上市公司趁反彈之機進行股票增發(fā)融資,上周股票增發(fā)額連續(xù)第二周超過150億美元,是年初水平的10倍.在香港,美國國際集團(AIG)(AIG.N: 行情)的亞洲分支機構(gòu)AIA正準(zhǔn)備分拆上市,籌集資金高達40億美元,這可能是2007年後香港最大的一支IPO.中國股市也再掀增發(fā)潮,顯示企業(yè)認(rèn)為目前的價格已經(jīng)到位.

但反過來說,建行的"天量交易"有承接,而且現(xiàn)在建行股價還高于美銀配售前的價格,顯示這股反彈浪的力量不可低估.現(xiàn)在美國短期國債與銀行間利率的差價(TED Spread),進一步縮窄到雷曼破產(chǎn)之前的水平,意味著市場資金非常充裕.

而中國網(wǎng)絡(luò)游戲公司暢游(CYOU.O: 行情)在美國Nasdaq上市後大受追捧也體現(xiàn)市場承接能力較前有明顯增強.從芝加哥期權(quán)交易所波動率指數(shù)可以看出,投資者對風(fēng)險胃口明顯變大,因為周三該指數(shù)為今年來首次低于30,顯示市場情緒已經(jīng)恢復(fù)到雷曼破產(chǎn)前的水平,首先受益的就是包括中國在內(nèi)的風(fēng)險較高的新興市場.

美元指數(shù)也是觀察風(fēng)險偏好變化的一個重要指標(biāo).一般來說市場風(fēng)險偏好上升時美元指數(shù)下滑,而市場風(fēng)險偏好下降時美元指數(shù)上升.美元指數(shù)去年7月開始反彈, 顯示市場趨于謹(jǐn)慎,近日該指數(shù)首度跌破關(guān)鍵的200天移動均線,如果美元指數(shù)轉(zhuǎn)弱趨勢能夠確立,對于美國股市和經(jīng)濟都構(gòu)成利好.

中國再庫存化

充裕的流動性首先流到銀行和房地產(chǎn),現(xiàn)在投資者又把目光放到了周期性更強的行業(yè),甚至是嚴(yán)重過剩的鋼鐵和有色金屬.因為4萬億元人民幣經(jīng)濟刺激計劃中項目從立項到開工需要3-4個月的時間,二季度各類基礎(chǔ)建設(shè)項目紛紛上馬,已經(jīng)開始要用到鋼材,有投資者認(rèn)為,這可能會幫助提升價格.

但麥格里資本證券中國研究部主管葛文高稱,要投資鋼鐵行業(yè)還不如投資水泥,因為水泥過剩的狀況沒有那麼厲害.針對部分鋼鐵企業(yè)不顧市場需求,盲目擴大生產(chǎn),導(dǎo)致鋼鐵供需嚴(yán)重失衡的狀況,工業(yè)和信息化部緊急下發(fā)了鋼鐵限產(chǎn)令.4月份全國鋼材出口同比大跌71%,而產(chǎn)量卻還上升了2.6%.

不僅鋼材庫存增加,中國正變?yōu)殍F礦石的世界倉庫.海關(guān)數(shù)據(jù)顯示今年前4個月,中國進口鐵礦石同比增長23%,最近3個月進口量還連續(xù)創(chuàng)下新高.現(xiàn)在世界大宗商品市場上只有中國需求還在增長,外國需求因為"去庫存化"而繼續(xù)減少.中國把國際上的商品多馀庫存搬回了家,可能走上了一條"再庫存化"的危險道路. 就算為了補充儲備,中國也可能買得太早,因為世界其它地方的需求難以恢復(fù),鐵礦石價格今年可能還會跌35%-45%.

一般來說通貨膨脹在存貨不多的情況下出現(xiàn),但由于中國逆周期地重新積累原材料庫存,通貨膨脹可能乘虛而入.世界黃金價格在最近一個月中從880美元漲到 925美元,也顯示市場認(rèn)為通脹可能性加大.如果投資者打賭未來會出現(xiàn)通縮,他們就應(yīng)該做空商品和中國在內(nèi)的新興市場的股票,買美國國債和美元;反之則應(yīng)該買股票和商品,拋售債券和美元.

現(xiàn)在經(jīng)濟出現(xiàn)了復(fù)蘇的萌芽跡象,但復(fù)蘇發(fā)生在2009年,而非2010年,未必是一個好的現(xiàn)象.因為現(xiàn)在經(jīng)濟和市場都是被資金強心針激活的,這樣的政策缺乏長期效果,反而可能讓長期經(jīng)濟結(jié)構(gòu)性問題更難解決,美國經(jīng)濟在1970年代的滯脹,和日本最近10年來的衰退就是前車之鑒.股市上揚後,市場一片樂觀情緒,對實體經(jīng)濟指標(biāo)的期望值也就更高.如果它無法如市場預(yù)期的那般快速反彈,市場可能伸出"下一只腳",(next leg down),即有再一次下跌的機會。

真誠相待，以誠還誠。